專(zhuān)題：A股或維持區(qū)間震蕩 7月關(guān)注政策預(yù)期結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)

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　　7月10日銀行股延續(xù)走強(qiáng)趨勢(shì)，工農(nóng)中建四大行股價(jià)紛紛突破前高，再創(chuàng)歷史紀(jì)錄。拉長(zhǎng)時(shí)間看，年內(nèi)銀行個(gè)股最高漲幅已超過(guò)了35%。

　　一直以來(lái)，銀行資產(chǎn)被視為紅利資產(chǎn)一部分，因估值具備吸引力、股息率較高且兼具防御屬性受到市場(chǎng)歡迎。

　　在這場(chǎng)銀行股的狂歡盛宴中，主題ETF年內(nèi)普遍實(shí)現(xiàn)和指數(shù)相當(dāng)?shù)?0%左右收益，但也因?yàn)殂y行隸屬于紅利資產(chǎn)一部分，公募基金整體上對(duì)銀行板塊的配置處于顯著低配狀態(tài)。

　　公募機(jī)構(gòu)向券商中國(guó)記者提供的數(shù)據(jù)顯示，當(dāng)前主動(dòng)權(quán)益基金對(duì)銀行板塊的配置比例不足4%，若嚴(yán)格遵循業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)進(jìn)行配置，銀行板塊的潛在增量資金空間在2000億元以上。對(duì)于相較業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)明顯低配的行業(yè)及權(quán)重股，銀行股的配置比例，或?qū)⒂兴岣摺?/p>

　　多只銀行股年內(nèi)收益超35%

　　據(jù)Wind數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，截至7月10日收盤(pán)，全市場(chǎng)上漲的銀行個(gè)股數(shù)量超過(guò)30只，不僅總市值過(guò)萬(wàn)億的工商銀行、農(nóng)業(yè)銀行、建設(shè)銀行、中國(guó)銀行、招商銀行悉數(shù)上漲，民生銀行漲幅更是超過(guò)5%，貴陽(yáng)銀行漲幅超過(guò)3%，鄭州銀行、平安銀行、寧波銀行等個(gè)股漲幅均超過(guò)了2%。

　　實(shí)際上，銀行股行情早在去年底就悄然開(kāi)啟，今年以來(lái)持續(xù)走高。根據(jù)Wind數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，銀行指數(shù)（886052）今年以來(lái)累計(jì)漲幅已超過(guò)20%。和指數(shù)相比，個(gè)股累計(jì)漲幅更為明顯，截至7月10日，青島銀行、浦發(fā)銀行、廈門(mén)銀行、興業(yè)銀行、浙商銀行年內(nèi)累計(jì)漲幅超過(guò)35%，民生銀行、江蘇銀行等累計(jì)漲幅超過(guò)30%。

　　銀行板塊走強(qiáng)，ETF的聯(lián)動(dòng)上漲最為直觀。據(jù)Wind統(tǒng)計(jì)，7月10日10只銀行主題ETF單日漲幅均超過(guò)1%，年內(nèi)累計(jì)漲幅更是超過(guò)了20%。具體到持倉(cāng)上，截至今年一季度末最新數(shù)據(jù)，公募基金重倉(cāng)的銀行股一共有50只，持股數(shù)量為124.51億股，持有總市值約為1723.48億元，持股市值占基金凈值比為0.54%，占基金股票投資市值比為2.49%。其中，公募基金持股總市值最大的三只銀行股，分別為招商銀行、興業(yè)銀行和工商銀行，持有市值分別為686.5億元、297億元、111.98億元，其余銀行股的基金持有市值均在700億元以下。

　　從不同類(lèi)型的基金來(lái)看，重倉(cāng)股銀行股最為明顯的基金產(chǎn)品，實(shí)際上是寬基ETF，其次才是銀行或金融類(lèi)主題ETF。以招商銀行為例，截至一季度末一共有859只公募重倉(cāng)該股，是公募基金重倉(cāng)最多的銀行股。其中3只ETF的持股數(shù)量在1億股以上，分別為華夏上證50ETF（2.27億股）、華泰柏瑞滬深300ETF（2.03億股）、易方達(dá)滬深300ETF（1.41億股）。此外，華夏滬深300ETF、嘉實(shí)滬深300ETF持有數(shù)量均超過(guò)8000萬(wàn)股，華寶中證銀行ETF持有數(shù)量只有3007.70萬(wàn)股。

　　紅利優(yōu)勢(shì)突出是主要上漲原因

　　談及銀行股上漲原因時(shí)，基金人士認(rèn)為既和銀行資產(chǎn)屬性有關(guān)，也和當(dāng)下宏觀基本面相關(guān)。如華夏基金對(duì)券商中國(guó)記者所言，在當(dāng)前宏觀經(jīng)濟(jì)筑底與政策持續(xù)托底背景下，銀行板塊展現(xiàn)出良好的配置價(jià)值，行業(yè)基本面邊際改善，估值仍處歷史低位，疊加紅利優(yōu)勢(shì)突出，為中長(zhǎng)期資金提供了“低波動(dòng)、高回報(bào)”的優(yōu)質(zhì)標(biāo)的。

　　“在高息股板塊中，銀行股在過(guò)去一個(gè)月漲幅最為顯著。”平安基金權(quán)益投資部高級(jí)基金經(jīng)理丁琳對(duì)券商中國(guó)記者稱(chēng)，銀行股估值具備吸引力、股息率較高且兼具防御屬性，在受到關(guān)稅爭(zhēng)端導(dǎo)致的市場(chǎng)震蕩中取得一定避險(xiǎn)效果，銀行板塊具備較穩(wěn)定的業(yè)績(jī)支撐及高股息率優(yōu)勢(shì)。

　　從歷史縱深度對(duì)比來(lái)看，銀行在高股息資產(chǎn)中同樣具有投資優(yōu)勢(shì)。鵬華基金穩(wěn)定收益投資部基金經(jīng)理范晶偉對(duì)券商中國(guó)記者表示，2000—2021年房地產(chǎn)經(jīng)歷了十多年牛市，房地產(chǎn)的夏普比是最高的。隨著2022年房?jī)r(jià)見(jiàn)頂，大批追逐夏普比的資金開(kāi)始尋找替代資產(chǎn)，風(fēng)格切換下，銀行股等紅利資產(chǎn)正是從這一時(shí)期開(kāi)始走強(qiáng)，且呈現(xiàn)出較好的夏普比走勢(shì)。低估值、高現(xiàn)金流、高ROE且股息率較高的資產(chǎn)的出現(xiàn)，得益于監(jiān)管層的鼓勵(lì)和指導(dǎo)，也得益于大批前期進(jìn)行大資本開(kāi)支的企業(yè)開(kāi)始進(jìn)入收獲期，通過(guò)現(xiàn)金進(jìn)行股東回報(bào)。

　　嘉實(shí)紅利精選混合基金的基金經(jīng)理陳黎明統(tǒng)計(jì)長(zhǎng)江證券三級(jí)行業(yè)指數(shù)中2021年以來(lái)表現(xiàn)不錯(cuò)的細(xì)分行業(yè)發(fā)現(xiàn)，從2021年開(kāi)始，動(dòng)力煤、原油、水電等紅利資產(chǎn)已開(kāi)始啟動(dòng)，2022年最亮眼的紅利資產(chǎn)是電信運(yùn)營(yíng)商，2023年銀行、白電、服裝開(kāi)始啟動(dòng)，2024年諸多紅利板塊都取得了不錯(cuò)上漲。但2025年至今，大部分紅利板塊都是下跌的，只有銀行等少數(shù)高股息板塊逆勢(shì)上漲。

　　公募基金顯著低配

　　雖然銀行股迎來(lái)一輪上漲行情，但公募基金過(guò)往對(duì)銀行股的配置相對(duì)較低，和整體高股息資產(chǎn)相比，銀行股對(duì)公募基金收益的貢獻(xiàn)，仍有較大提升空間。

　　北京一位公募投研人士對(duì)券商中國(guó)記者分析稱(chēng)，無(wú)論是占基金凈值比例還是占投資市值比例，公募基金對(duì)銀行股的持股市值是偏低的。近些年來(lái)高股息資產(chǎn)策略較為流行，公募基金主要是把銀行當(dāng)作大類(lèi)紅利資產(chǎn)的一部分，其中又以煤炭、交運(yùn)等重點(diǎn)配置，銀行股的配置相對(duì)不足。

　　開(kāi)源證券研報(bào)數(shù)據(jù)顯示，銀行板塊在主動(dòng)權(quán)益基金的持倉(cāng)中長(zhǎng)期低配，截至2025年一季度末，主動(dòng)權(quán)益基金持倉(cāng)銀行股占比3.75%，分別相較滬深300指數(shù)權(quán)重低配9.92個(gè)百分點(diǎn)，相較中證800指數(shù)權(quán)重低配7.01個(gè)百分點(diǎn)。對(duì)于相較業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)明顯低配的行業(yè)及權(quán)重股，其配置比例或?qū)⒂兴岣?。以招商銀行為例，根據(jù)Wind數(shù)據(jù)，截至今年一季度一共有21只紅利基金持有招商銀行，合計(jì)持有數(shù)量為1392.91萬(wàn)股，但平均持有數(shù)量只有66.33萬(wàn)股，中位數(shù)更是只有8.10萬(wàn)股。

　　根據(jù)華夏基金測(cè)算，2025年一季度數(shù)據(jù)顯示，主動(dòng)權(quán)益型基金對(duì)銀行板塊的配置比例僅為3.2%。按照上述基準(zhǔn)權(quán)重計(jì)算，銀行板塊的理論標(biāo)配規(guī)模應(yīng)為2965億元。這意味著，若公募基金嚴(yán)格遵循業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)進(jìn)行配置，銀行板塊的潛在增量資金空間在2000億元以上。這一測(cè)算結(jié)果表明，當(dāng)前公募基金對(duì)銀行板塊的配置仍處于顯著低配狀態(tài)。

　　進(jìn)一步看，和紅利基金規(guī)模相比，銀行主題基金的規(guī)模要小很多。數(shù)據(jù)顯示，截至7月10日，前述10只銀行主題ETF年內(nèi)凈流入，勉強(qiáng)超過(guò)55億元，但僅華寶中證銀行ETF一只產(chǎn)品，年內(nèi)凈流入超過(guò)了36億元。10只產(chǎn)品中，截至目前僅有華寶中證銀行ETF等少數(shù)產(chǎn)品規(guī)模突破100億元。相比之下，紅利基金方面，截至目前已有華泰柏瑞紅利低波ETF、摩根標(biāo)普港股通低波紅利ETF等多只100億元以上的產(chǎn)品。全市場(chǎng)40多只紅利基金總規(guī)模，更是超過(guò)了1000億元。

　　質(zhì)量改善公募配置比例有望提升

　　公募預(yù)判未來(lái)對(duì)銀行股配置有望提升，除了業(yè)績(jī)基準(zhǔn)約束等因素外，實(shí)際上還和銀行資產(chǎn)未來(lái)的發(fā)展趨勢(shì)相關(guān)。

　　首先是高股息這一傳統(tǒng)優(yōu)勢(shì)。范晶偉稱(chēng)，從股息率角度來(lái)看，銀行等高股息行業(yè)的整體股息率通常保持在4%以上，港股市場(chǎng)由于流動(dòng)性和稅負(fù)結(jié)構(gòu)的原因，股息率普遍較A股高2%左右?！白罱鼉赡?，港股在以上兩個(gè)維度都出現(xiàn)比較明顯的改善。因此，如果投資者具備投資港股的條件，我們建議優(yōu)先在港股尋找機(jī)會(huì)，因?yàn)槟壳肮乐邓较鄬?duì)較低，且一些不利的因素正在發(fā)生積極的轉(zhuǎn)變?！?/p>

　　其次，永贏基金絕對(duì)收益投資部總經(jīng)理、永贏紅利慧選基金經(jīng)理劉星宇對(duì)券商中國(guó)記者分析稱(chēng)，從紅利資產(chǎn)內(nèi)部看，銀行板塊在下半年有望繼續(xù)呈現(xiàn)更優(yōu)的風(fēng)險(xiǎn)收益特征。除高股息因素外，銀行內(nèi)生的利多因素還在于低周期波動(dòng)的穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)能力和長(zhǎng)期改善的資產(chǎn)質(zhì)量。

　　劉星宇表示，相較于周期類(lèi)的紅利資產(chǎn)如煤炭、交運(yùn)、消費(fèi)等板塊，銀行具有明顯的弱周期性（長(zhǎng)期緩慢變化）。同時(shí)，隨著2023年底開(kāi)始的一系列化債政策，銀行業(yè)整體的壞賬率在持續(xù)改善，隨之而來(lái)的即銀行股整體估值的緩慢修復(fù)抬升。行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)出清、整體周期向上、經(jīng)營(yíng)相對(duì)穩(wěn)定、股息率較高、股價(jià)破凈待修復(fù)等一系列的因素，也會(huì)讓銀行股從紅利板塊中脫穎而出，被長(zhǎng)期機(jī)構(gòu)資金所關(guān)注。

　　此外，劉星宇還說(shuō)道，銀行板塊長(zhǎng)期被公募基金低配形成了較優(yōu)的籌碼結(jié)構(gòu)，保險(xiǎn)和資產(chǎn)管理公司等長(zhǎng)線(xiàn)資金的流入，二者共同促成了銀行股價(jià)格上漲過(guò)程的低波動(dòng)和低回撤特征，這也進(jìn)一步吸引低波動(dòng)資金并形成股價(jià)的自我強(qiáng)化。在該邏輯沒(méi)有顯著變化情況下，銀行股整體的股息率和估值相對(duì)其他紅利類(lèi)股票仍然具有顯著優(yōu)勢(shì)。

　　富國(guó)基金表示，從截至今年一季度末的我國(guó)主動(dòng)權(quán)益基金配置看，部分具備紅利屬性的資產(chǎn)權(quán)重并不高，銀行等高股息行業(yè)的權(quán)重較滬深300基準(zhǔn)來(lái)看被顯著低配。2025年6月，多家銀行被調(diào)入滬深300、上證180、中證100等重要跟蹤指數(shù)，未來(lái)在強(qiáng)對(duì)標(biāo)基準(zhǔn)的業(yè)績(jī)考核機(jī)制下，前期被低配的紅利資產(chǎn)或迎配置良機(jī)。

　　“在推動(dòng)公募基金高質(zhì)量發(fā)展的背景下，基金業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)約束作用得到持續(xù)強(qiáng)化，公募機(jī)構(gòu)整體行業(yè)持倉(cāng)或逐步向業(yè)績(jī)基準(zhǔn)看齊。從2025年一季報(bào)披露的重倉(cāng)持股來(lái)看，公募基金目前顯著欠配銀行等紅利板塊，配置再平衡需求下相關(guān)板塊有望迎來(lái)增量資金。”南方基金對(duì)券商中國(guó)記者表示。